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UEM / La inflación permanece estable en febrero, pero subirá en los próximos meses

Publicado el 02/03/2021

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La inflación general se mantuvo sin cambios en febrero, sostenida por el encarecimiento de la energía y por la resistencia a bajar de los precios del sector servicios a pesar del impacto por las medidas implementadas para controlar la 3ª ola. No obstante, lo más probable es que en los próximos meses asistamos a un mayor repunte de la inflación, debido inicialmente a un mayor impacto del encarecimiento del petróleo y, a partir del segundo semestre, a la reapertura de los servicios más sensibles a la socialización, a medida que los avances en la campaña de vacunación vayan permitiendo un funcionamiento más próximo a la normalidad. En cualquier caso, la elevada capacidad ociosa de la economía en un contexto de débil recuperación de la actividad y del empleo limita el margen de subidas de la inflación en el medio plazo, especialmente en los países más afectados por la crisis, por lo que no cabe esperar un cambio sustancial en la directriz actual de la política monetaria del BCE en los próximos meses.

Según datos preliminares, en febrero la inflación se mantuvo sin cambios en el 0,9%, cerca de los valores previos a la pandemia, al tiempo que la subyacente cedió 0,3 p.p., hasta el 1,1%. Por grandes componentes, se aprecian caídas modestas en alimentos (1,4% vs 1,5%), y algo más pronunciadas en bienes industriales no energéticos (1,0% vs 1,5%) y en servicios (1,2% vs 1,4%), si bien conviene destacar la capacidad de resistencia de los precios de esta última partida en el actual contexto de vigencia de las restricciones para controlar la 3ª ola de la pandemia. Respecto al componente de energía, modera significativamente su ritmo de caída interanual (-1,7% vs -4,2%), por el impacto de la fuerte subida que los precios del crudo acumulan en el año (casi un 24%). Por países, se aprecia un comportamiento bastante dispar: en Alemania la inflación se mantiene sin cambios (1,6%); en Italia sube (1,0% vs 0,7%); y cae en Francia (0,7% vs 0,8%) y, sobre todo, en España (-0,1% vs 0,4%).  

Más allá del comportamiento mostrado por los grandes grupos, resulta interesante analizar la evolución de aquellas rúbricas de precios conformadas por aquellos servicios con un elevado componente de interacción social. Dentro de este grupo de "interacción social", se encontrarían, por ejemplo, la rúbrica de Servicio de transportes, Restaurantes, Hoteles, Servicios de ocio y recreativos, Paquetes vacacionales y Servicios de peluquería. La actividad de estos sectores se está viendo especialmente afectada por las medidas restrictivas en vigor, pero desde noviembre del pasado año han iniciado un claro cambio de tendencia al alza, liderado por la recuperación que se advierte en los precios de Servicio de transporte, Hostelería y Paquetes vacacionales, si bien, todavía permanecen en el terreno de las variaciones interanuales negativas. Además, la recuperación en los precios de estas rúbricas de servicios más sensibles a la socialización se ha iniciado antes y con más contundencia que para el resto de los precios.

Por otra parte, es de esperar que, a medida que la campaña de vacunación vaya cogiendo ritmo, las restricciones se vayan levantando y la actividad de estos sectores, tan castigados por la pandemia, retome niveles de actividad más "normales", acelerando y consolidando la recuperación de sus precios. Estas rúbricas de servicios más sensibles a la socialización tienen un peso en el IPCA total bastante importante, casi un 13%, a pesar de que, a raíz de los cambios en los patrones de consumo que se produjeron durante el pasado año a consecuencia de la pandemia, su peso se ha reducido desde un 17% anterior a la pandemia. Por tanto, si su demanda se normaliza, la inflación que publique Eurostat en los próximos meses estará infraestimando la "real" que sufren los consumidores. Pero si el cambio de hábito de las familias ha sido puntual, como es lo más probable, los pesos tendrán que volver a sus valores pre-pandemia y, en ese momento, esta inflación oculta se hará visible.

Por tanto, y tal como venimos señalando, existen factores que presionarán al alza los precios sobre todo en la segunda mitad del año, cuando el proceso de vacunación se encuentre los suficientemente avanzando como para encontrarnos cerca de la inmunidad de grupo (a día de hoy, sólo el 4,0% de la población de las principales economías de la UEM habían recibido la vacuna), permitiendo que buena parte del sector servicios recupere su actividad. Sin embargo, nos encontramos ante un escenario en el que la recuperación no se consolidará hasta después de verano y, probablemente, la economía de la UEM no logrará retornar a su nivel pre-Covid hasta finales de 2022. Esta lenta recuperación afectará significativamente a la reactivación del mercado de trabajo por lo que se tardará bastante en "reabsorber" todo el empleo "aparcado" durante la crisis: se estima que a finales de 2021 el número de trabajadores acogidos a algún esquema de regulación temporal de empleo podría ascender todavía, a 2 millones de personas en la UEM (en torno a 8 millones en la actualidad).

En suma, es poco probable esperar subidas salariales que presionen al alza la inflación de forma más permanente. La mayor parte de la subida de la inflación que veamos este año en Europa se deberá a efectos one off o a factores asociados a la oferta, que no preocupan al BCE, y no se espera una recuperación especialmente rápida de la capacidad ociosa; no es la misma situación que observamos en EEUU, que se está convirtiendo en una economía sobre-estimulada y allí el riesgo de tensiones inflacionistas asociadas a la demanda y con potencial de ser persistentes es bastante más elevado. Además, las diferentes velocidades de recuperación que anticipamos entre los países de la UEM también pueden dar lugar a diferentes perfiles de inflación, siendo más elevada en aquellos que lideren la reactivación, con Alemania a la cabeza.

En media de 2021, esperamos que la inflación en la UEM mantenga una tendencia alcista durante la mayor parte de 2021, aunque muy errática y, aunque podría superar el 2,0% durante algunos meses, esperamos que converja a valores inferiores al 1,5% en 2022.

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