Las medidas de hibernación impuestas para frenar la expansión del Covid durante abril y buena parte de mayo en la mayoría de países europeos han tenido un coste económico superior a los 300.000 millones de euros en el conjunto de la UEM, que se ha traducido en un retroceso histórico del PIB del 12,1% en el 2T20. Sin embargo, los datos disponibles apuntan a una reactivación de la actividad desde mayo, por lo que se puede decir que nos encontramos ante la recesión más grave, y también más corta, de la historia de la UEM.

La crisis del Covid-19 provoca una contracción en el PIB del 33%, en términos anualizados, de lejos, el peor registro en la serie histórica. El desglose releva una caída intensa de la demanda interna y de las exportaciones, atenuado por el desplome en las importaciones. La liberación de las restricciones ha dado lugar a un rebote en la actividad en mayo-junio, si bien los datos de alta frecuencia apuntan a una ralentización en la recuperación a inicios del 3T20. Un factor clave para el segundo semestre será la extensión de los estímulos fiscales, que, de momento, se encuentra bloqueada en Washington.

Como ya adelantaron los pésimos datos de la EPA de hace unos días, la Contabilidad Nacional Trimestral (CNTR) confirma que el 2T20, con la crisis del Covid-19 golpeando con toda su crudeza, ha sido el peor trimestre desde que se dispone de datos para la economía española. El PIB se hunde un 18,5% trimestral, en línea con nuestra previsión (-18,4%), arrastrado, sobre todo, por el deterioro de la demanda interna, tanto el consumo de los hogares como, especialmente, la inversión; por el lado de la demanda externa, caen las importaciones y, en especial, las exportaciones, muy condicionadas por el desplome del turismo. Sólo se salva de la debacle el consumo de las AA.PP.

El mal dato de PIB del 2T20 supera los registros del conjunto de la UEM (-12,1%), Francia (-13,8%), Alemania (-10,1%) o Italia (-12,4%). La diferencia radica en la elevada dependencia de nuestra economía de aquellas actividades que se han visto más dañadas por la crisis: el sector terciario, fundamentalmente el turismo. Es decir, aunque la actual crisis está siendo global, su impacto es asimétrico. El riesgo es que la posterior recuperación también sea más lenta y con secuelas más persistentes.

Dada la reactivación de la actividad que se viene observando en los dos últimos meses, estimamos un fuerte repunte del PIB en el 3T20 (+12,7% trimestral), si bien será claramente insuficiente para compensar la caída del primer semestre, de modo que el PIB todavía estará en torno a un 13% por debajo del nivel previo. 

En junio, con la desescalada avanzada y el fin del estado de alarma, decretado el día 21, la mayor apertura comercial ha propiciado un notable incremento, el segundo consecutivo, de las ventas minoristas (+18% mensual), de forma que se acorta la distancia a los niveles previos a un 2,4%.

El comportamiento, tanto durante el confinamiento como en la desescalada, está siendo muy dispar por tipo de productos: en un primer momento resistieron mejor las ventas de alimentos, dado que el cierre no afectó a este tipo de establecimientos, y se desplomaron las del resto de bienes; ahora son estas últimas las que se reactivan con fuerza, especialmente las de equipo del hogar, apoyadas por cierto cambio de preferencias a raíz del confinamiento. El gasto en estaciones de servicio y en equipo personal es el que se encuentra más alejado de los niveles previos.

Por CC.AA., las ventas minoristas sufren un mayor castigo en las más dependientes del turismo, sobre todo Canarias y Baleares.

Pese a la paulatina mejora en mayo y junio, tal y como reflejan los ligeros aumentos de la afiliación en ambos meses, el balance del mercado laboral -en términos EPA- en el segundo trimestre es históricamente negativo, aunque en línea con nuestras previsiones. Dado que los trabajadores afectados por ERTEs (según la EPA, serían aproximadamente unos 2,83 millones) siguen contando como ocupados, el tremendo impacto de la pandemia en el mercado laboral se refleja, no tanto en la destrucción de empleo (cerca de 1,1 millones, fundamentalmente asalariados temporales, a tiempo completo y en el sector privado), sino en la extraordinaria caída de las horas trabajadas (-22,6% trimestral), de modo que el descenso del PIB en el trimestre se situaría en torno al 18%.

Por lo que respecta a los parados, si bien sólo han aumentado en 55.000, lo que se ha producido ha sido un trasvase hacia inactivos (más de un millón, ya que no han podido buscar trabajo activamente), lo que ha mitigado el impacto en la tasa de paro, que repunta hasta el 15,3% de la población activa. Teniendo en cuenta que parte de los ocupados estaban es situación de ERTE, el número de personas realmente trabajando ha sido de 13,9 millones, apenas el 35,1% de la población de 16 años y más.

En cualquier caso, la situación actual es excepcional y habrá que esperar a los próximos trimestres para hacer una valoración más ajustada del mercado de trabajo tras la crisis.

El posible cambio de tendencia al alza en el euro que anticipábamos en nuestro anterior informe parece confirmado y lo que corresponde es establecer niveles de llegada a medio plazo: la zona comprendida entre 1,24-1,25 eur/usd, máximos de su anterior ciclo alcista parecen factibles, aunque hay que entender que el nivel de incertidumbre del escenario global provocado por la pandemia es muy grande.

El stock de depósitos de empresas y hogares de la UEM suaviza su avance en junio, aunque en términos interanuales muestra un crecimiento del 9%, el más intenso desde agosto de 2008. Los depósitos de empresas (+17,5% interanual) son el segmento más dinámico, mientras que los depósitos de hogares crecen un +6,2%.