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Comentario Semanal / La Reserva Federal tensiona a los mercados

Publicado el 21/12/2018

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Los mercados de valores americanos respondieron a la subida de tipos de la FED realizada el pasado miércoles (+0,25 p.b. hasta la banda del 2,25%/2,5%) con fuertes retrocesos en las cotizaciones.

De momento, estamos ante el peor diciembre para la renta variable de EEUU desde la década de los 30. El deterioro en el último trimestre de 2018 de las condiciones financieras en EEUU, consecuencia del mal momento de las bolsas, del aumento en los diferenciales de crédito y de la volatilidad, y el aplanamiento de la curva de tipos de interés están generando sensación de "fin de ciclo", al extenderse las dudas a una serie de activos que habían ejercido de refugio durante buena parte del año. Parece que los mercados acusan la expectativa de un entorno más normal para la macro y la micro en EEUU en 2019, tras la sobredosis fiscal de Trump, y se están pasando de pesimismo. La disociación entre fundamentos económicos y comportamiento de los mercados es una anomalía que refleja preocupación sobre el futuro y que, vía confianza de las familias y empresas, puede convertirse en un episodio de expectativas autocumplidas.

Sin embargo, es difícil criticar la decisión de un banco central que tiene muy avanzado el proceso de normalización monetaria, sin que, hasta el momento, se haya producido un aumento apreciable de la inestabilidad financiera, por lo menos hasta las últimas semanas. Y los mensajes del comunicado han estado muy bien calibrados: optimismo en el lado del crecimiento (2,4% en 2019 y 1,9% en 2020), estabilidad en inflación (2%/2,1% para 2019 y 2020) y un ligero ajuste en las expectativas de tipos. Es normal que el nerviosismo aumente según el ciclo económico se va haciendo más maduro. Pero, ahora, las dudas se centran en si al banco central americano le quedan dos o tres subidas, lo que básicamente supone que se cerrará este proceso de tensionamiento monetario en el 3%, cuando hace un par de meses se especulaba con la zona del 3,5%/3,75%. Lo curioso es que se vuelve a abrir una pequeña brecha entre las expectativas de tipos de los mercados financieros y lo que anticipan los miembros de la FED. Prácticamente los mercados no ven subidas adicionales de tipos, mientras la mediana de las previsiones de los consejeros anticipa dos más en 2019 y una adicional en 2020. Al final, el debate sigue siendo cuánto debe ponderar la estabilidad financiera en la función de reacción de los bancos centrales. Los mercados, como es normal, opinan que bastante, pero parece demasiado pronto para inaugurar la etapa de la "Powell put", por más que el presidente de la Reserva Federal dejara claro que la baja inflación permitirá al banco central ser paciente a partir de ahora. Donde sí que podemos ver novedades en los próximos meses es en la reinversión de vencimientos de la Reserva Federal, pues los ritmos previstos de reducción (30.000 millones en deuda pública y 20.000 en renta fija privada) pueden ser excesivos teniendo en cuenta el nerviosismo actual. Si el QE provocó un desplazamiento de los inversores hacia los activos de riesgo, la reducción actual del balance estaría ocasionando el efecto contrario y, a lo mejor, hay que ajustarla a las circunstancias. De momento, la pendiente de la curva de tipos se sigue aplanando, como refleja el estrechamiento del diferencial hasta 10 puntos básicos (10Y-2Y).

Sin embargo, lo que desde luego sigue sin apoyar la preocupación de los mercados son los datos de actividad. Nuestra opinión es que la probabilidad de afrontar una recesión en los próximos trimestres sigue siendo baja y claramente inferior a la que estarían descontando algunos indicadores de mercado. Esta misma semana conocíamos que el "leading indicator" sigue manteniendo una sólida señal expansiva en noviembre (5,2% interanual) y que las ventas minoristas repuntaron un 0,9% en el mismo mes, excluyendo las partidas más volátiles. Y mientras el consumo muestre solidez, el ciclo tiene recorrido. Ya se sabe que el mercado suele anticipar nueve de cada cinco recesiones.

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