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BCE / Baja tipos, anuncia un nuevo QE y la introducción de un tiering de dos escalones

Publicado el 12/09/2019

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Mario Draghi exprime la política monetaria y pone el foco en el lado de la política fiscal

Las principales medidas adoptadas han sido:

•·Tipo de interés: Baja la Facilidad de Depósito de -0,40% a -0,50%. Sobre el resto de tipos ni siquiera ha habido discusión: permanecen sin cambios, con el repo en el 0% y la Facilidad de Crédito en el 0,25%. 

•· Forward guidance: El Consejo de Gobierno espera ahora que los tipos de interés del BCE se mantengan en sus niveles actuales o inferiores hasta que las perspectivas de inflación converjan persistentemente a un nivel cercano, pero por debajo, del 2%.

•·Tiering: El 30 de octubre pondrá en marcha un sistema de dos escalones para la remuneración de las reservas y aliviar el impacto de los tipos negativos sobre los bancos. En primer lugar, dará un tratamiento diferenciado a la liquidez que se deposite en la cuenta corriente y a la que se deje en la Facilidad de Depósito. El tiering sólo afectará a la cuenta corriente, donde un tramo del exceso de liquidez no se penalizará con tipos negativos y el resto sí. El límite vendrá dado por un multiplicador igual para todas las entidades de la UEM, que podrá ser modificado y que se aplica sobre las reservas obligatorias de cada una de ellas (en principio se situará en 6). Por ejemplo, si las reservas totales obligatorias se situaran en 100.000 millones de euros, el total exento teórico serían esos 100.000 millones más 600.000 millones adicionales, es decir, un total de 700.000 millones de euros.

•·QE: Se iniciará el 1 de noviembre y tendrá un volumen de compras de 20.000 millones de euros mensuales. No precisa un horizonte de duración, tan sólo indica que se mantendrán hasta poco tiempo antes de que empiece a subir sus tipos de interés. Respecto a modificar los límites actuales (33% de emisión/emisor en deuda pública), no se ha discutido porque no se considera que sea necesario en estos momentos. En cuanto a los activos que serán adquiridos, tampoco se ha tratado, por lo se entiende que serán los mismos que actualmente. Otra novedad introducida es que podrá comprar títulos de deuda privada con rentabilidades inferiores a la del tipo de la Facilidad de Depósito.

•·TLTRO III. Mejora sus condiciones. El tipo de interés de cada operación se establece como el nivel medio del tipo principal de financiación durante la vida de cada operación. Para los bancos, cuyo préstamo neto elegible exceda al benchmark, el tipo aplicado será más bajo, pudiendo situarse en la media del tipo de la Facilidad de Depósito vigente durante el plazo de la operación. Además, el plazo de las TLTRO se extenderá de 2 a 3 años.

Del comunicado y rueda de prensa posterior, cabe destacar lo siguiente:

•·Crecimiento: Insiste en que los riesgos geopolíticos y el proteccionismo afectan negativamente a la confianza y que el balance de riesgos sigue sesgado a la baja. Respecto al riesgo de recesión, declara que es bajo, pero admite que ha aumentado. Ha revisado a la baja la previsión de 2019 del 1,2% al 1,1% y la de 2020 del 1,4% al 1,2%. La de 2021, la mantiene en el 1,4%.

•·Inflación: Siguen esperando que caiga en los próximos meses, para repuntar a finales de año. En cuanto a la inflación subyacente, seguirá débil, pero repuntará a medio plazo. Han bajado la previsión de inflación para 2019 del 1,3% al 1,2%; la de 2020 del 1,4% al 1,0%; y la de 2021, la baja del 1,6% al 1,5%. En cuanto al objetivo de inflación, informa que será discutido bajo la presidencia de C. Lagarde.

•·Draghi transmite un sentimiento pesimista sobre la economía. Además, sus previsiones de crecimiento e inflación no contemplan la escalada de las tensiones comerciales ni un escenario de Brexit duro, aunque respecto a esto último reconoce que la probabilidad ha aumentado recientemente.

•·Condiciones monetarias: Consideran que siguen siendo necesarias unas condiciones altamente expansivas y, por tanto, siguen dispuestos a utilizar todos los instrumentos a su alcance.

•·Reinversión de vencimientos: Seguirá reinvirtiendo el 100% de los vencimientos durante un periodo de tiempo prolongado a partir del momento en que inicie la primera subida de los tipos de interés.

•·Política fiscal: Urge a tomar medidas en el ámbito fiscal que apoyen el crecimiento, especialmente los países que disponen de margen para ello. Es llamativo que ha destacado en rueda de prensa la unanimidad de los consejeros sobre este aspecto.

•·Euro: Repite el mensaje de siempre, que no tienen un objetivo de tipo de cambio. Por otro lado, manifiesta su esperanza de que todos los miembros del G20 mantengan el consenso sobre no recurrir a devaluaciones competitivas.

•·Opinión consejeros: Las decisiones han sido adoptadas por unanimidad, salvo en el caso del QE, en el que ha habido un amplio consenso, pero no unanimidad

En nuestra opinión

El BCE se ha situado por debajo de las expectativas en lo que respecta a la bajada de tipos y al volumen del QE, pero lo ha más que compensado con el cambio en el forward guidance y con el hecho de no poner plazo de finalización a las medidas.

Draghi ha reconocido en varias ocasiones que esta política monetaria es buena para el lado de la demanda, pero tiene efectos negativos en la oferta (sistema bancario, fondos de pensiones, etc) y deben intentar mitigar esos efectos negativos con medidas de todo tipo (tiering, medidas macroprudenciales, etc). No le preocupa el efecto de los tipos bajos en los márgenes de los bancos, pero sí en que eso pueda afectar al canal de transmisión de la política monetaria.

Parece que Draghi no habla del tipo de cambio del euro, pero a Trump le ha faltado tiempo a través de un nuevo tuit: "European Central Bank, acting quickly, Cuts Rates 10 Basis Points. They are trying, and succeeding, in depreciating the Euro against the VERY strong Dollar, hurting U.S. exports.... And the Fed sits, and sits, and sits. They get paid to borrow money, while we are paying interest!". De momento, el euro sigue en torno a 1,10 eur/usd, pero nuestras expectativas son que se siga depreciando a medio plazo.

Es relevante que, en materia fiscal, sus comentarios han sido y han sonado con mayor contundencia, lo cual es lógico dado el agotamiento del margen en política monetaria. Su frase diciendo que al que le preocupen los efectos negativos del QE, la respuesta está en la política fiscal, está claro a quién va dirigida.

¿Qué más puede hacer el BCE?

•·Puede volver a bajar la Facilidad de Depósito, gracias a la introducción del tiering. Una bajada adicional, al menos, sería muy probable si en 2020 la economía no remonta.

•·Ampliar el QE en tamaño y en activos objetivo de las compras. Lo primero sería ajustar los límites actuales ya que al ritmo establecido puede agotarse en unos 7 meses.

Por el momento, descartamos medidas más heterodoxas en un horizonte de previsión razonable (un año). De hecho, reconoce que no se ha discutido sobre "helicopter money".

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